皮海洲 | 立方大家谈专栏作者

马年新春，“马年大吉，马到成功”成了亲朋好友之间常见的一句祝福语。而对于重回股市的投资者来说，同样希望能够在马年的股市里“马年大吉、马到成功”，希望2025年的上升行情能够在马年延续下去。

但股市行情的持续上涨，离不开股市的健康发展。如果股市不能健康发展，股市行情最终还是摆脱不了“股指当下涨得越多，未来也会跌得越多”的命运，股市还会从终点跌回起点。所以，股市的健康发展至关重要。

而股市的健康发展需要有完善的股市制度来保驾护航。实际上，为了股市能够健康发展，股市一直都没有停止制度改革。比如，最近几年，管理层一直都在强调要进一步深化对资本市场制度的改革，而近年则强调对投融资制度的改革。但不论对改革的提法如何变更，其本质都是对股市制度进行改革。毕竟只有不断改革，才能减少股市里存在的问题，从而让股市尽可能地健康发展。

对于马年的股市，制度改革仍然是必不可少的。比如，在2025年12月证监会召开的党委（扩大）会议上，证监会党委书记、主席吴清就强调要持续深化资本市场投融资综合改革。随后在今年1月11日召开的第三十届中国资本市场论坛上，证监会副主席陈华平发言指出，从五方面深化资本市场投融资改革。可见，马年仍然是中国股市的改革之年。

当然，要改革哪些股市制度，管理层自然有管理层的安排。但尽管如此，本人建议对于马年的股市来说，这三项制度的改革需要尽快提上日程，这对于马年股市以及未来股市的发展都是至关重要的事情。

首先是要改革IPO公司的股权结构。目前IPO公司的股权结构一直保持着一股独大的模式，公众投资者持股占比甚少。一家总股本在4亿股以上的公司，公众投资者持股控制在10%附近，而总股本在4亿股以下的公司，公众投资者的持股控制在25%附近。任何一家IPO公司上市，都会给市场带来大量的限售股，尤其是控股股东一股独大。这样的股权结构不仅不利于公司治理结构的完善，而且也给股市带来了大量的限售股流通套现问题，让股市成了控股股东的提款机。

这样的股权结构设置来自于A股市场早期国有企业上市的需要。国有股股东为了控制，为了股权少流失，所以设置了国有股东高度控股的股权结构模式。但如今的股市，早就不是国有企业的天下了，私人企业甚至家族企业充斥了A股市场。这些企业套用国有企业的股权结构模式显然是不合适的。毕竟国有企业股东减持的问题并不突出，但私人企业尤其是家族企业，就面临着股东减持套现的问题。所以，民营企业、私人企业（包括家族企业）照搬国有企业的股权结构模式是不合适的，必须对这类企业的股权结构加以改革。

如何改？总体来说就是将这类IPO公司的首发流通股规模扩大到公司总股本的50%以上，并将控股股东与实际控制人的持股比例控制在30%以内。这样就可以大幅减少限售股的来源，减少控股股东未来的减持带给市场的冲击。

其次，是要继续完善限售股股东的减持制度。在股价低于发行价时，不仅控股股东不能减持股票，而且其他限售股股东也不能减持股票。此外，上市公司业绩变脸时，所有的限售股股东也都不能减持股票。

同时把股东减持与上市公司给予公众投资者的回报挂钩，只有当上市公司给予投资者的回报（包括现金分红与注销式回购金额）超过上市公司的融资时，上市公司的原始股东才能进行股票减持，而且减持的总额也不得超过上市公司给予投资者回报扣减上市公司融资后的剩余金额。

并且控股股东的持股降到公司总股本的15%时，不得通过二级市场（包括大宗交易）减持股份，而只能通过协议转让的方式来减持，而且15%的股份也只能一次性转让给一个法人或一致行动人，确保企业不会因为原控股股东的清仓减持而成为无主公司。

其三，取消量化交易制度，或进一步规范量化交易制度，切实限制高频交易。量化交易不仅与管理层长期倡导的价值投资、理性投资、长期投资的理念相背离，而且严重损害广大中小投资者利益，甚至有价格操纵的嫌疑。因此，对于量化交易应该予以取消为宜。

当然，从短期来看，由于取消量化交易涉及到不少机构投资者的利益，一刀切地取消量化交易或存在一定的难度，那么也可以对现行的量化交易做进一步的规范。在这方面，A股市场不妨参照美国股市的规定来执行。比如，规定单个交易账户每秒申报或撤单笔数不得超过15笔，每个交易账户每日的撤单率不得超过15%，否则视同高频交易处理，征收惩罚性罚款。这较之于目前A股实行的单个交易账户每秒申报或撤单笔数不超过300笔来说，可以大大减少量化交易对市场的冲击。

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